Dans le monde de la comptabilité traditionnelle, une usine vaut de l’or, mais une marque, un brevet ou une culture d’entreprise ne valent souvent… rien, ou du moins, pas grand-chose. Pourtant, une étude quantitative approfondie menée par Kai Wu (Buffett’s Intangible Moats, Sparkline Capital) vient de prouver mathématiquement que l’économie moderne ne tourne plus grâce aux machines, mais grâce à l’invisible.
Si vous pensez que valoriser l’immatériel est un concept flou ou réservé à une frange d’experts, les données extraites de l’article de recherche « Buffett’s Intangible Moats » (Juillet 2025) pourraient vous faire changer d’avis. Voici pourquoi la véritable valeur est passée de l’autre côté du miroir.
Le paradoxe comptable : payer 8 dollars pour 1 dollar d’actifs
Pendant des décennies, on a enseigné aux investisseurs qu’il fallait acheter des entreprises dont le prix était proche de la « valeur comptable » (la valeur nette des actifs tangibles comme les stocks et les murs). C’était la vieille école.
L’analyse de Kai Wu démontre que cette méthode est obsolète. En passant au crible le portefeuille de Warren Buffett — souvent considéré à tort comme le champion de la « valeur tangible » — Wu a découvert une statistique foudroyante :
- 92 % des positions prises par Buffett l’ont été à un prix supérieur à leur valeur comptable.
- En moyenne, il a accepté de payer 7,9 fois la valeur des actifs tangibles pour acquérir des parts d’entreprises de qualité.
Pourquoi payer une telle prime ? Parce que Buffett a compris que le bilan comptable ne capturait plus la véritable machine à cash de l’entreprise.
Les 4 piliers du capital immatériel
Si la valeur n’est pas dans les murs, où est-elle ? L’étude de Wu propose une grille de lecture très pédagogique pour identifier et valoriser ces « actifs fantômes ». Il classe le capital immatériel en quatre catégories distinctes :
- Le Capital de Marque (Brand Equity) : C’est la capacité à fidéliser le client et à imposer ses prix. L’exemple chiffré : Quand Buffett achète Coca-Cola en 1988, il paie 4,1 fois la valeur comptable. Dans les années 90, le marché valorisera cette force immatérielle jusqu’à 22 fois les actifs tangibles.
- Le Capital Humain : La compétence, l’alignement et la motivation des équipes. C’est le moteur principal des sociétés de services financiers ou de conseil.
- La Propriété Intellectuelle (IP) : Les brevets, les données propriétaires et le savoir-faire technologique.
- Les Effets de Réseau : Plus il y a d’utilisateurs, plus le service a de la valeur. C’est le « rempart » le plus puissant de l’économie numérique.
L’évolution est flagrante : en 1978, le portefeuille de Buffett reposait majoritairement sur du tangible. En 2024, la décomposition de son bilan montre une domination écrasante de la propriété intellectuelle (via Apple) et du capital de marque.
La mécanique de la « qualité de demain »
L’apport le plus fascinant de l’article de recherche de Wu est d’expliquer pourquoi investir dans l’immatériel est rentable. Il fait une distinction cruciale entre deux concepts :
- La Qualité (Quality) pointe les entreprises rentables aujourd’hui.
- La Valeur Immatérielle (Intangible Value) révèle les entreprises qui préfèrent investir en R&D, en marketing ou en formation en « sacrifiant » une partie de leur profit immédiat.
Wu démontre que ces dépenses, souvent considérées comme des coûts par les comptables, sont en réalité des investissements qui créent la « Qualité de demain ». Les entreprises à forte valeur immatérielle voient leur rentabilité (ROE) exploser dans les 5 à 10 années suivantes.
La preuve par les chiffres : 87% de la réussite expliquée
Est-ce que valoriser l’immatériel fonctionne vraiment ? La réponse de l’algorithme de Wu est sans appel. En analysant la surperformance historique de Berkshire Hathaway (3 % de mieux que le S&P 500 par an depuis 1978), il arrive à la conclusion suivante :
Ce n’est pas de la magie. 87 % de cette surperformance s’explique mathématiquement par l’exposition systématique à des facteurs de qualité et d’immatériel. Une fois ces facteurs retirés, le « génie » inexpliqué (l’Alpha) tombe à peine à 0,4 % par an.
Mieux encore, une simulation montre qu’un portefeuille simple composé à 50 % d’actions de « Qualité » et à 50 % d’actions à forte « Valeur Immatérielle » aurait permis de répliquer la performance de l’investisseur légendaire, voire de la dépasser sur la période récente.
En revanche il est probable que les 13% restants de la performance de Warren Buffet puisse reposer sur son intuition !
Ce qu’il faut retenir
L’enseignement de l’article de Wu est double :
- Ne jugez pas une entreprise à ses actifs physiques. Dans une économie moderne, une entreprise sans usine peut être bien plus solide qu’un géant industriel, à condition qu’elle possède des « remparts » immatériels (marque, brevets, réseau).
- L’immatériel se mesure. Ce n’est pas une intuition. C’est une donnée financière qui, lorsqu’elle est combinée à la qualité fondamentale, constitue le moteur le plus puissant de création de richesse sur le long terme.
Comme le disait Buffett en 2018 à propos des géants de la tech : « Ils n’ont besoin d’aucun actif tangible net pour générer leurs gains ». Il est temps que les méthodes d’évaluation s’adaptent à cette réalité.
Et c’est précisément ce que nous faisons !
